IPO da You Inc.: É Preciso Ser Seletivo com as Incorporadoras Imobiliárias
Eduardo Guimarães | 28.07.2020 06:45
Na coluna de hoje, vou falar sobre a abertura de capital (Initial Public Offering, IPO) da You Inc (SA:YOUC3), uma incorporadora imobiliária que atua na região metropolitana de São Paulo, com foco em imóveis compactos no segmento residencial de rendas média e alta.
Direto ao ponto
A minha recomendação é NÃO ENTRAR na oferta pública inicial (IPO) da You Inc.
Eu gosto do posicionamento da empresa no mercado de rendas média e alta de São Paulo, com experiência do controlador (família Muszkat); entretanto, prefiro outros nomes do setor de construção civil.
Motivos para ficar de fora do IPO do You Inc
Em resumo, os três principais motivos para ficar de fora do IPO da You Inc são:
- A companhia tem histórico menor de lançamentos e entregas de projetos do que suas concorrentes no mercado de São Paulo;
- A empresa disponibilizou poucas informações sobre o seu banco de terrenos (valor geral de vendas de R$ 2,6 bilhões);
- O nível de endividamento é o mais elevado do setor, com relação dívida líquida sobre patrimônio líquido de 57,5% em março de 2020.
Histórico da empresa
A companhia foi fundada em 2009, após o seu principal sócio – Abrão Muszkat – vender a sua parcela de 15 por cento na construtora Even para iniciar seu próprio negócio no ramo da construção civil, atacando o nicho específico de apartamentos com menor área útil.
Público alvo
O público-alvo são jovens e famílias que buscam uma moradia compacta em bairros bem localizados, capazes de oferecer boa infraestrutura e qualidade de vida para seus moradores. Essas regiões costumam estar situadas nos principais eixos de mobilidade urbana da capital, contemplando uma estrutura de comércios e serviços bastante completa. Dessa forma, os imóveis ficam normalmente situados em bairros valorizados da cidade, atendendo aos públicos de rendas média e alta.
Valor geral de vendas
Desde a sua fundação a empresa entregou mais de 8 mil unidades, com um Valor Geral de Vendas (VGV) de cerca de R$ 4,2 bilhões. Apenas em 2019, o VGV lançado foi de R$ 887 milhões, um crescimento de quase 300% na comparação com o ano anterior.
Para o segundo semestre deste ano, a You espera realizar o lançamento de oito novos empreendimentos, com VGV potencial de R$ 921 milhões.
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Banco de terrenos
A companhia possui banco de terrenos de R$ 2,6 bilhões de Valor Geral de Vendas, o que é suficiente para suportar menos de três anos de lançamentos (2020 a 2022).
Eu acredito que a companhia pagou valores elevados pelos seus terrenos em 2019 (antes da pandemia), disputando com outras empresas pelos terrenos com boa localização na região metropolitana de São Paulo
Detalhes da oferta (IPO)
A oferta-base inicial será de 48 milhões de ações ordinárias de emissão totalmente primária, ou seja, todos os recursos líquidos da venda entrarão no caixa da companhia.
O prospecto da oferta indica também a possibilidade de acréscimo na quantidade ofertada via lote suplementar, a ocorrer em comum acordo entre a companhia, os acionistas vendedores e os coordenadores da oferta.
Nesse caso, a quantidade inicialmente ofertada será acrescida em 15% (7,2 milhões de ações), sendo 2,8 milhões de ações acrescidas na oferta primária e o restante (4,4 milhões de ações) vendido na oferta secundária, com o atual acionista controlador (Abrão Muszkat) desfazendo-se de parte da sua participação.
Faixa de preço
O preço por ação estará situado na faixa indicativa que vai de R$ 17,50 a R$ 23,50, podendo, porém, ser fixado acima ou abaixo dela.
Considerando o preço médio de R$ 20,50, a You Inc estima, segundo o Prospecto, que os recursos líquidos provenientes da Oferta Primária serão de aproximadamente R$ 920,4 milhões, considerando-se comissões e despesas de estruturação do IPO e desconsiderando-se o acréscimo de ações adicionais e suplementares.
Uso dos recursos
A Companhia pretende utilizar os recursos líquidos obtidos por meio da Oferta Primária da seguinte forma:
a) R$ 556,6 milhões para a aquisição de terrenos e para o aumento de participação em projetos no curso normal de seus negócios;
b) R$ 92,0 milhões para arcar com os custos de construção e as despesas decorrentes das incorporações imobiliárias;
c) R$ 64,4 milhões para o resgate antecipado de debêntures; e
d) R$ 207,4 milhões para o pagamento antecipado de contratos financeiros.
Valor da oferta
Na faixa do intervalo de preço da oferta de R$ 17,50 a R$ 23,50, o valor da oferta ficará entre R$ 840 milhões e R$ 1,13 bilhão. O valor de mercado da You Inc ficará na faixa de R$ 1,4 bilhão a R$ 1,9 bilhão.
O período de reserva do IPO vai de 20 a 31 de julho, com definição de preço em 3 de agosto.
Análise financeira
A companhia espera realizar o lançamento de 8 empreendimentos em 2020, com Valor Geral de Vendas (VGV) de R$ 921 milhões. Acreditamos que parte desses lançamentos de 2020 podem ser adiados para 2021.
A nossa estimativa aponta que a capacidade de lançamentos da You Inc. fique perto de R$ 1,0 bilhão por ano a partir de 2021.
A minha projeção indica um retorno sobre o patrimônio líquido (Return On Equity – ROE) entre 15%.
A You Inc. possui um nível de endividamento elevado em comparação com a média do setor e dívida líquida de R$ 162 milhões em março de 2020, com relação dívida líquida sobre o patrimônio líquido de 57,7% antes da oferta.
A empresa utilizará parte dos recursos da oferta (23% do total) para quitar financiamentos com custos mais elevados (no montante de R$ 207,4 milhões).
Valuation
Na faixa do intervalo de preço o valor da oferta, sem lote adicional e suplementar, ficará entre R$ 840 milhões e R$ 1,13 bilhão. O valor de mercado da You Inc. ficará na faixa de R$ 1,4 bilhão a R$ 1,9 bilhão.
O múltiplo Preço/Valor Patrimonial da Ação (P/VPA) da You Inc. varia de 1,25 x a 1,34 x, conforme a faixa de preço da oferta na oferta-base, sem lote suplementar.
Comparação com outras empresas do setor
No preço médio da oferta (R$ 20,50), sem lotes suplementar e adicional, as ações da You Inc. estão com múltiplo Preço/Valor Patrimonial (P/VPA) de 1,30 x, um múltiplo um pouco abaixo dos múltiplos reportados pelas suas principais concorrentes e empresas mais comparáveis: Even (1,81 x), Mitre (1,8 x) e Helbor (1,62 x).
Cálculo do preço justo das ações
O múltiplo de mercado mais utilizado para as empresas de construção civil é o P/VPA (Preço sobre Valor Patrimonial da Ação). Existe uma relação direta entre o retorno sobre o patrimônio líquido (ROE) da You inc. e o seu múltiplo P/VPA.
Utilizando o modelo de Gordon, calculamos o ROE implícito no preço das ações da You inc. e o preço justo das ações da empresa ao considerar-se o ROE sustentável de longo prazo.
A fórmula do modelo de Gordon de dividendos descontados é a seguinte:
Valor Justo = [(ROE – g) / (Ke-g)] x PL;
Onde:
g é o crescimento;
Ke é o custo do capital próprio;
ROE é a rentabilidade patrimonial;
PL é o Patrimônio Líquido.
Na faixa de preço de R$ 17,50 a R$ 23,50 por ação da You Inc, o múltiplo P/VPA varia de 1,25 x a 1,34 x, com ROE implícito de 11,9% a 12,6%.
As premissas utilizadas são as seguintes: custo de capital próprio (Ke) de 10% ao ano em termos reais (acima da inflação) e crescimento (g) de 2,5% ao ano, também em termos reais.
Fazendo a conta ao contrário – e assumindo que o ROE sustentável da You Inc. possa chegar a 15% –, calculamos o valor justo das ações da empresa: R$ 24,92 por ação, 22% acima do preço médio da oferta de ações (R$ 20,50).
À medida que a empresa consiga aumentar seu lucro e melhorar sua rentabilidade (ROE), seu múltiplo deverá ser mais alto. Por outro lado, caso as métricas piorem, o múltiplo será mais baixo.
A seguir, é possível visualizar uma tabela de sensibilidade para o valor justo das ações da You Inc. conforme variam o ROE e o custo de capital próprio (Ke), já se considerando o cenário com lote suplementar.
Conclusão
A minha recomendação é NÃO ENTRAR na oferta pública inicial (IPO) da You Inc.
O múltiplo Preço/Valor Patrimonial da Ação (P/VPA) da You Inc. varia de 1,25 x a 1,34 x, conforme a faixa de preço da oferta.
Projeto que a empresa irá obter um retorno sobre patrimônio líquido de 15%, o que proporciona um potencial de retorno de apenas 22% sobre o preço médio da oferta.
Apesar de seu múltiplo P/BV ser mais baixo do que o de empresas comparáveis do setor, tais como Even (SA:EVEN3), Helbor (SA:HBOR3) e Mitre (SA:MTRE3), acredito que a relação risco-retorno do investimento não é favorável.
Eu gosto do posicionamento da empresa no mercado de rendas média e alta de São Paulo, com experiência do controlador (família Muszkat); entretanto, prefiro outros nomes do setor de construção civil.
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