Perspectivas em alternativas: Em busca de catalisadores para a mudança
David Elms | 14.06.2023 11:29
Tem sido um momento fascinante para aqueles que estão focados em temas macro, com grandes mudanças tanto na política quanto na economia. A nossa visão no início do ano era de que, se 2022 foi o ano de aumento das taxas de juros, então 2023 seria o ano de conviver com elas. Poderíamos observar o risco de mais problemas em toda a economia à medida que o ano avançasse. Vimos riscos de que as consequências dos aumentos rápidos das taxas de juros pudessem gerar choques no sistema, o que poderia levar a uma ruptura ou a uma mudança na direção da legislação e do ambiente monetário e fiscal.
Nós afirmamos que se 2022 foi o ano do aumento das taxas de juros, então 2023 seria o ano de conviver com elas. Podíamos perceber o risco de mais problemas em toda a economia à medida que o ano avançava.
Um desses pontos ocorreu no setor bancário no início de março, quando o colapso do Silicon Valley Bank (SVB (OTC:SIVBQ)) enviou ondas de choque através do sistema financeiro. Depositantes em pânico começaram a retirar seu dinheiro depois que o SVB anunciou planos de levantar US$ 2,25 bilhões em capital, alimentando preocupações de que o banco tivesse problemas de solvência. O banco foi obrigado a liquidar alguns de seus títulos do Tesouro com uma perda significativa, e com o receio crescente do risco de uma corrida bancária semelhante à de 2008, os reguladores foram obrigados a intervir, mais uma vez, para evitar a contaminação.
Felizmente, lições haviam sido aprendidas desde 2008. Os reguladores e o Fed intervieram rapidamente para proteger os depósitos, criando uma nova facilidade de emprestador de último recurso (entre outras medidas), garantindo que as dificuldades do SVB permanecessem idiossincráticas. Mas não acabou por aí. Uma vez que a poeira baixou, o colapso do First Republic, SVB e Signature Bank se tornaram o segundo, terceiro e quarto maiores colapsos bancários na história dos EUA.
O colapso desses três bancos nos lembrou das consequências potencialmente abrangentes de mudanças rápidas na política monetária (e fiscal). Mas, apesar desses colapsos bancários, as ações continuaram a subir. Parte disso foi uma resposta à escala e rapidez das intervenções, mas também um sinal de que poderíamos estar perto do pico da taxa do Federal Reserve dos EUA, com os investidores apenas comprando a opção de proteção para compensar o risco de uma queda no mercado.
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Fonte: Bloomberg, Janus Henderson, 1º de janeiro de 1983 a 31 de maio de 2023. O gráfico mostra a diferença entre o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos e os títulos do Tesouro dos EUA de 2 anos. BPS = pontos-base. 1 ponto-base = 0,01%. O desempenho passado não prevê retornos futuros.
Fonte: Bloomberg, 1º de janeiro de 1983 a 31 de maio de 2023. O gráfico mostra a variação diária nos rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA de 2 anos. O desempenho passado não prevê retornos futuros.
h2 Como os investidores se preparam para a imprevisibilidade?/h2Falamos muito sobre quais são os maiores problemas que os investidores poderiam resolver com alternativas.
Nosso foco está nas alternativas líquidas - ativos que um cliente pode vender de forma confiável em um curto prazo quando desejar. Isso significa que os investimentos subjacentes são geralmente títulos padrão em vez de parcerias empresariais, estratégias menos líquidas, etc.
Uma das consequências de ver a inflação de volta ao sistema tem sido a necessidade de reavaliar a alocação de ativos tradicional em carteiras. A estratégia de alocação de ativos tradicional "60/40", que desempenhou um papel específico para os investidores nas últimas décadas, foi condicionada a um ambiente de inflação permanentemente baixa/desinflação. Isso exigia uma alocação maior para ativos de risco do que seria desejável, dada a taxa livre de risco insignificante.
No entanto, com a taxa de juros dos fundos federais dos EUA em 5,0%-5,25% (no momento da escrita) e outros grandes bancos centrais (exceto o Japão) comprometidos em conter a inflação, isso sugere uma necessidade discutivelmente menor de ativos de risco, por meio de ações de longo prazo, o que abre a porta para considerar outras opções. Com a volatilidade, em nossa opinião, provavelmente persistindo em 2023, a questão para os investidores é quanto dessa parte de ações do 60/40 poderia ser diversificada com alternativas para trazer diferentes impulsionadores de desempenho e potencialmente melhorar o perfil de correlação de uma carteira mais ampla?
...existem os conhecidos conhecidos; existem coisas que sabemos que sabemos. Também sabemos que existem conhecidos desconhecidos; ou seja, sabemos que há algumas coisas que não sabemos. Mas também existem desconhecidos desconhecidos - aqueles que não sabemos que não sabemos... é essa última categoria que costuma ser a mais difícil. - Donald Rumsfeld, ex-Secretário de Defesa dos EUA
O que está claro é que estamos operando em um ambiente muito mais polarizado do que há uma década, evocando o comentário de Donald Rumsfeld sobre os "desconhecidos desconhecidos". Mesmo que você tivesse acesso a uma bola de cristal que pudesse fornecer alguma visão do futuro, a forma como o mercado irá reagir pode ser totalmente contraintuitiva. Portanto, ao considerarmos o equilíbrio de oportunidades, estamos pensando no potencial de uma incerteza quase radical e no que as alternativas líquidas podem oferecer nesse ambiente.
Acreditamos firmemente no valor de uma estratégia que oferece várias alavancas para fornecer desempenho e que é capaz de gerar retornos consistentes de longo prazo, não correlacionados com ativos tradicionais como ações e renda fixa. O que funcionou há dois anos ou dez anos não necessariamente funciona hoje. É uma questão de ter o conjunto certo de ferramentas para o ambiente e a capacidade de ajustar a posição conforme necessário.
Por exemplo, em 2022, vimos as ações e a renda fixa caírem e alguns ativos sensíveis à inflação, como commodities, subirem. Ambientes nos quais os preços se movem consistentemente na mesma direção ao longo do tempo são logicamente favoráveis para estratégias de seguimento de tendência. Mas em ambientes caracterizados por saltos nos preços dos ativos, como o choque contrário mencionado anteriormente no título do Tesouro americano de dois anos, as estratégias de seguimento de tendência, não surpreendentemente, têm mais dificuldade, o que leva à busca por outras opções, especialmente estratégias não-direcionais.
Em períodos de maior volatilidade, os investidores podem considerar estratégias não-direcionais que podem ter um desempenho muito bom se o mercado se mover rapidamente em qualquer direção. Isso incluiria estratégias que têm mais opções e usam mercados de derivativos para obter esses pagamentos convexos positivos.
Após um tempo no limbo, os títulos conversíveis tiveram um ressurgimento na demanda no primeiro semestre de 2023, refletindo a expectativa de que o Federal Reserve dos EUA está perto do fim deste ciclo de aperto monetário. Os níveis de novos títulos emitidos foram significativamente mais altos do que em 2022, destinados a financiar o crescimento, refinanciar dívidas e fornecer combustível para atividades de fusões e aquisições. Isso ajudou a injetar um pouco mais da desejada convexidade no mercado - e, dado os cupons mais altos oferecidos (em resposta às taxas de juros mais altas), potencialmente pontos de entrada mais favoráveis para exposição de "comprar e manter" a ativos que combinam ações e dívida.
h2 Verdadeiras alternativas/h2O argumento para as alternativas líquidas não se resume apenas a oferecer diversificação, mas também ao tipo de diversificação que isso representa. Nem todas as estratégias são iguais, e há o risco de que o que é oferecido como uma alternativa não consiga cumprir consistentemente seus objetivos. No momento, alternativas que podem atuar como um "amortecedor de choques" não correlacionado com potencial para gerar alfa parecem ser uma boa solução para ajudar a manter o equilíbrio entre ataque e defesa nas carteiras dos investidores. Nossa visão é que os gestores de alternativas precisarão se concentrar em melhorar a variedade e adaptabilidade de suas ofertas se desejarem fornecer aos investidores uma plataforma confiável capaz de se desempenhar ao longo do ciclo de mercado.
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