Poucas coisas são tão caras quanto um hedge barato. Caras aqui, claro, no sentido de preciosas, valiosas, úteis.
Um famoso gestor costuma dizer que parte importante do seu trabalho é adivinhar o futuro. Embora eu o admire fortemente, temos uma discordância nesse ponto. Se nosso trabalho fosse mesmo adivinhar o futuro, estaríamos condenados ao fracasso, porque o futuro, surpreendentemente, sempre estará… no futuro, impermeável, opaco e sem possibilidade de ser antecipado.
Nosso trabalho tem mais a ver com tentar vislumbrar distribuições de probabilidades variadas, elucubrando sobre eventos à frente e reconhecendo que, em muitas situações, sequer conseguimos mapear todas as possibilidades. A distribuição de probabilidades que conseguimos desenhar a priori será sempre menos dispersa do que a efetiva distribuição. Temos os riscos conhecidos e mapeáveis, que já costumam ser suficientemente amedrontadores. E, para piorar, temos os ainda mais assustadores riscos desconhecidos, os “unknown unknowns” de Donald Rumsfeld, aquilo que sequer conseguimos conceber ex-ante como uma ameaça (até que ela venha a nos surpreender e nos pegar desprevenidos, causando ainda maior impacto).
Rumsfeld usou a expressão em referência à guerra do Iraque em 2002. Cerca de 21 anos depois, cá estamos de novo debruçados sobre o mesmo problema epistemológico e as semelhantes aflições históricas envolvendo o Oriente Médio.
Com a atrocidade cometida pelo Hamas contra Israel, os mercados amanhecem sob maior aversão a risco. As ações caem, o dólar sobe contra as principais moedas, o ouro se valoriza. As negociações com Treasuries estão suspensas por conta do feriado de Columbus Day. O petróleo é o grande destaque de alta e arrasta consigo ações de empresas ligadas ao setor. O segmento de defesa também está entre os destaques positivos, sob o temor de escalada dos conflitos e necessidade de remilitarização adicional do mundo.
Fomos bastante vocais sobre a necessidade de termos uma posição relevante em petróleo e/ou em empresas ligadas ao setor.
O mercado de petróleo se mostra bastante apertado, com uma demanda crescente não encontrando a mesma contrapartida na oferta. Os fundamentos estritos indicavam bom potencial de valorização para a commodity. Ao mesmo tempo, o petróleo também representa uma possibilidade interessante de proteção para o restante da carteira. Como temos posição importante em ações e em juros reais brasileiros, uma eventual escalada adicional do petróleo poderia pesar negativamente sobre o portfólio, ao alimentar o medo de mais inflação à frente e juros maiores. Essa reunião de potencial de valorização significativo com uma pitada de hedge confere à commodity uma atratividade especial no momento.
Agora, há também um recrudescimento das relações geopolíticas no Oriente Médio, servindo de reforço ao argumento. O trade óbvio parece ser mesmo manter uma posição expressiva na commodity ou até mesmo incrementá-la.
A oferta de petróleo não é afetada num primeiro momento a partir da atrocidade do Hamas. No entanto, existe uma probabilidade de que o conflito escale fortemente. Estamos diante do Paradoxo da Tolerância, de Karl Popper. Não há como sermos tolerantes com os intolerantes, sob o risco de dominarem o mundo e nos levar a um resultado pior, com a perda dos valores ocidentais clássicos e a desvalorização da democracia liberal. Entra em cena um potencial evento de cauda.
Não se trata apenas de um ataque bárbaro de um grupo terrorista, mas do eventual envolvimento do Irã (próximo da Rússia) e do Hezbollah. Um recrudescimento das relações geopolíticas na região que chegasse ao estreito de Ormuz poderia ferir fortemente a oferta de óleo, tornando ainda mais apertadas as condições para o produto. Nesse cenário mais extremo, poderíamos com alguma facilidade chegar aos US$ 120 por barril ou até mesmo US$ 150 por barril.
Há um risco, no entanto, de incorrermos naquilo que Howard Marks costuma chamar de “pensamento de primeiro nível”. Ainda que faça sentido a posição em petróleo, ela parece óbvia e consensual demais, sob o risco de estarmos num daqueles “crowded trades” (todos já comprados). Então, deveríamos nos perguntar o que seria um pensamento de segundo nível aqui?
Um elemento a se considerar é que preços do petróleo muito altos começam a destruir a demanda. O mecanismo de preços promove um auto ajustamento.
Em adição, poucas coisas historicamente são mais efetivas para produzir uma coordenação global (ou regional) do que uma guerra sangrenta e com imagens fortes na televisão. A depender dos próximos passos, poderíamos começar a debater uma reaproximação da Arábia Saudita aos EUA com consequente aumento da produção de petróleo pelos árabes. Seria uma forma de reduzir o poder mais imediato de teocracias ou autocracias sobre a oferta de petróleo, a partir da influência norte-americana.
A guerra costuma forçar um reordenamento de prioridades — o capitalismo woke terá mais dificuldades de combater o aumento da oferta de petróleo diante de sequestros e maus tratos a céu aberto, sobretudo se a commodity muito cara vier a afetar a qualidade de vida na região e na aproximação o inverno europeu.
Sempre que houver um trade muito óbvio na sua frente valerá a pena revisitar se não há questões de segunda ordem relevantes.
A posição de petróleo é importante e precisa compor portfólios. No entanto, ela precisa ser devidamente bem dimensionada. A diferença entre o remédio e o veneno é a dose.
O hedge tradicional para o recrudescimento das tensões geopolíticas costuma ser o ouro. Ele não tem recebido a devida atenção por conta do aumento dos juros reais praticados no mundo. Contudo, se o juro real norte-americano se acomodar (e vale observar que os patamares próximos a 2,50% parecem bem acima do neutro), poderíamos iniciar uma corrida pelo ouro.
Teremos dificuldade para a acomodação nos níveis atuais justamente se o que estiver em jogo for a forma com que o mundo financia o déficit norte-americano. Em sendo o caso, qual será a alternativa aos Treasuries? O euro parece ainda pior. O iene sofre com uma política monetária ainda muito acomodatícia. O iuan ficou para escanteio com uma China combalida. O bitcoin enfrenta comportamento muito diferente do que seria um seguro-catástrofe típico. Por uma espécie de W.O. generalizada, chegamos ao ouro como último refúgio possível.
Antes de encerrarmos, vale uma nota sobre a posição privilegiada da América Latina num ambiente de recrudescimento das tensões geopolíticas globais. Mais uma vez, estamos longe da zona de conflito e isso deveria ser premiado, ao menos em termos relativos. O Brasil, em particular, pode ver as expectativas de inflação se deteriorando a partir do petróleo mais caro, mas tem suas perspectivas fiscais notadamente melhores a partir do encarecimento da commodity, hoje muito relevante para arrecadação.